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Consideraciones a propósito de “El nuevo Dicom en Venezuela”; por Asdrúbal Oliveros y J.P. Leidenz

Por Asdrúbal Oliveros y Jean Paul Leidenz | 31 de mayo, 2017
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Fotografía de AFP

Como mencionábamos la semana pasada, no hay razones para ser optimistas respecto al “nuevo” Sistema de Divisas de Tipo de Cambio Complementario Flotante de Mercado (Dicom). Esto, pese a la pintoresca respuesta de personajes cercanos al gobierno.

Vale la pena analizar los argumentos que esgrimen quienes sienten entusiasmo por la nueva edición de Dicom:

“El nuevo Dicom es un nuevo sistema en el sentido más amplio del término. No es un parche ni una enmienda parcial. Es un nuevo paradigma de la política cambiaria que parte de la subasta como mecanismo de base para distribuir las divisas, en la que compradores y vendedores harán sus propuestas de demandas y ofertas en forma electrónica, y las divisas se asignarán a los mejores postores.”

Un mecanismo de “subastas” con restricciones anuales de cantidades a los demandantes y bandas significativamente inferiores al tipo de cambio de mercado paralelo, difícilmente podrá diferir del “viejo Dicom” (Simadi y esquemas anteriores).

El racionamiento de cantidades demandadas suele darse en mercados cuyo precio no logra eliminar excesos de demanda, al encontrarse por debajo de valores de equilibrio. Si, efectivamente, fuese permitido un tipo de cambio por encima de la banda superior, capaz de equilibrar oferta y demanda, sería innecesario limitar los volúmenes máximos anuales que pueden adquirir los agentes.

Ante esta señal inicial, no sorprende el pesimismo del mercado. Los agentes esperarán asignaciones insuficientes para cubrir su demanda al tipo de cambio establecido, motivo último de las restricciones. No basta repetir ad nauseam que “está exento de cualquier intervención humana” si, de todos modos, las autoridades establecen reglas que señalan lo contrario.

Un buen comienzo hubiese implicado no colocar límites a las cantidades demandadas a lo largo del año, señalando la voluntad de permitir fluctuaciones en el tipo de cambio que equilibren las posturas de oferentes y demandantes. Por otro lado, otra señal positiva hubiese sido la reducción significativa de requisitos para la participación de los agentes económicos, pues esto hubiese permitido que el esquema propuesto pudiese tener impacto directo en la reducción de la tasa de cambio paralela, que tantas distorsiones causan en la economía.

“Su valor fluctuará dentro de dos límites, inferior y superior, que será definido por el Banco Central de Venezuela (BCV) en base a un sistema de bandas móviles monitoreadas”

(…)

“Otro rasgo clave del sistema es que, cuando la Subasta Ordinaria no logre asignar las divisas a un valor igual o menor al de la banda superior por un exceso de demanda, se activará una Subasta Contingente. En este caso, se inicia un mecanismo absolutamente transparente-dinámico para resolver el desequilibrio entre la oferta y la demanda, en el que solo participarán los importadores de bienes prioritarios. Con este mecanismo complementario y junto al resto de dispositivos, el BCV se asegura de no malgastar divisas a favor de los especuladores, sino que las dirigirá a satisfacer las necesidades de la economía real, dejando adicionalmente un porcentaje de divisas para el acceso a la ciudadanía, para ahorro o para uso propio.”

Es interesante el lenguaje utilizado en la segunda parte de la cita. Evidencia, nuevamente, la poca voluntad de atender la demanda presente al tipo de cambio de mercado. Si hubiese voluntad de permitir fluctuación “sin intervención humana” y así “resolver el desequilibrio”, no haría falta priorizar sectores ni habría posibilidad de “malgastar divisas”: Los agentes que valoren las divisas —en el margen— lo suficiente para resultarles atractivo el tipo de cambio, las podrían comprar.

Los sistemas de bandas monitoreadas, como pretende presentarse el “nuevo” sistema, tienen por objeto reducir la volatilidad de los tipos cambio nominales por motivos especulativos. Buscan señalizar el compromiso de las autoridades monetarias para mantener, mediante intervenciones cuantitativas, las cotizaciones en torno a unos límites creíbles y publicados a priori. Incluso, este motivo se mantiene para aquellos esquemas que permiten desviaciones puntuales de las bandas por un desbordamiento de demanda u oferta. La idea es estabilizar las expectativas de los agentes para reducir la volatilidad del mercado.

Por ello, surgen algunas preguntas fundamentales: 1) ¿Es la volatilidad cambiaria el factor más preocupante del mercado paralelo? 2) ¿Pueden las autoridades hacer creíble el compromiso de intervenir cuantitativamente hasta lograr hacer coincidir el precio de mercado con las bandas publicadas? 3) En caso de mostrar ese compromiso a corto plazo, ¿es sostenible, dados los niveles de inflación anual proyectados para 2017 y 2018 (887,0% y 1280,7%, respectivamente)?

En cuanto al primer punto, lo preocupante del comportamiento del tipo de cambio paralelo no son sus episodios coyunturales de volatilidad, sino su tendencia de largo plazo. La desvalorización del bolívar, cada vez más pronunciada desde el año 2013, implicó una depreciación acumulada de 99,7% y una inflación acumulada de 11.316%, así como expectativas pesimistas sobre monetización futura del déficit y una oferta cada vez más reducida de divisas (producto de una caída de 70,6% en el valor de las exportaciones petroleras respecto a dicho año). También conviene tener presente la caída de 53,1% interanual en las liquidaciones de divisas al sector privado mediante Dicom, para el mes de marzo de 2017.

Así, se abre la pregunta sobre la credibilidad en las intervenciones mediante subastas coyunturales de divisas. Ante expectativas de monetización creciente del déficit, reforzadas por un crecimiento anualizado en la base monetaria de 377,4%  hasta abril de 2017, es difícil creer que el BCV será capaz de aplacar la demanda de divisas a un tipo de cambio que, en su banda superior, representa sólo 36,2% del paralelo. Tengamos presente que dicho mercado concentró 34,4% de las importaciones realizadas por el sector privado en 2016, con una expectativa de alcanzar 35,0% en el presente año.

Aún si lograsen mostrar compromiso y ajustasen las bandas de Dicom a niveles cercanos al tipo de cambio paralelo en los primeros meses de su funcionamiento, las autoridades deberían mostrar disposición a ajustarlas a medida que la inflación acumulada aumente. De otro modo, ocurriría una situación similar a la experimentada en 2015 con Simadi, cuyo tipo de cambio inicial era cercano al paralelo (170,0VEF/USD vs.190,8 VEF/USD, respectivamente) pero no fue capaz de depreciarse de manera cónsona. Cabe preguntarse hasta qué punto desearían las autoridades reconocer de manera indirecta una inflación que se niegan a publicar de manera oficial.

 “Dispone de un componente anexo para facilitar que se repatríen aquellos dólares que vayan a ser destinados a la importación de insumos necesarios para esta nueva época productiva. Esto es fundamental porque se abre un canal directo para atraer dólares que quieran participar en el nuevo metabolismo económico del país en pro de la producción sin necesidad ni siquiera de pasar por la subasta. Y, además, el nuevo Dicom también cuenta con una respuesta efectiva de cara a las remesas hacia Venezuela y al menudeo de cambiar dólares a bolívares.”

Sobre las facilidades que ofrece el “Nuevo” Dicom para vender divisas sin necesidad de participar en las subastas, cabe preguntarse qué incentivo podría tener un agente para vender a 2.200 Bs/USD cuando puede obtener casi tres veces ese valor en el mercado paralelo. Aún más, quienes podrían estar interesados en hacerlo debido a restricciones regulatorias (Empresas Mixtas de la Faja Petrolífera del Orinoco que cuentan con mejoradores de crudo), se ven imposibilitados de vender sus divisas provenientes de exportaciones petroleras (artículo 5 del Convenio Cambiario Nº 28).

En cualquier caso, es difícil pensar que habrá algún interés en traer divisas a Venezuela, más allá de las necesarias para cubrir necesidades de flujo de caja en divisas de los pocos exportadores privados que quedan en la economía. Las expectativas de contracción económica de 8,0% en 2017, la reducción de importaciones de 14,4% (para un sector industrial con alta dependencia a los insumos importados), la inflación desbordada y la poca voluntad para realizar una reforma fiscal y monetaria, no parecen un escenario atractivo para la inversión extranjera directa.

 “El nuevo Dicom arranca con el objetivo de afrontar virtuosamente la restricción externa; pensado para captar más divisas, con el objetivo de frenar y evitar la especulación cambiaria, y con la intención de asignar eficiente y transparentemente los dólares disponibles para que la economía real productiva genere la riqueza que el país necesita.”

En semejante entorno, la única manera de generar confianza en los agentes es apuntando una reforma monetaria y fiscal que reduzca la probabilidad de monetización del déficit del sector público. En tanto el BCV no posea autonomía frente al Ejecutivo y PDVSA, y no pueda vender sus divisas a un tipo de cambio competitivo, toda reforma cambiaria será insuficiente para frenar el crecimiento de la demanda de divisas. Más aún, los agentes seguirán reduciendo sus saldos reales de moneda nacional, refugiándose en dólares y bienes durables.

Por estas razones, nos resultan cándidos los análisis que prometen un sistema “sin intervención humana” capaz de “captar más divisas, con el objetivo de frenar y evitar la especulación cambiaria”. Y al parecer, ello es compartido por el mercado, si nos guiamos por el comportamiento del tipo de cambio paralelo durante la última semana.

Convendría a los entusiastas del “nuevo”-viejo Dicom revisar su formación económica básica. En particular, el peso de las expectativas racionales de los agentes ante cambios de política (Lucas, 1972). Quizás tras esta revisión, deje de sorprenderlos la incredulidad con la que sus propuestas son recibidas en un país con larga trayectoria de irresponsabilidad fiscal, monetaria y cambiaria (Medina & Soto, 2012).

Por otra parte, no podemos dejar de recomendarle a estos entusiastas empedernidos de la expansión monetaria, una revisión rigurosa de la relación entre liquidez, señoreaje, inflación y tipo de cambio nominal. Trabajos como: Fischer, Sahay&Vegh (2002), Reinhart&Vegh (2002), Reinhart&Savastano (2003), Leeper& Leith (2016), Sokic (2010), entre otros, podrían contribuir a aclarar costosas confusiones de quienes tienen influencia sobre la errática política macroeconómica venezolana.

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