Las medidas adoptadas por el Banco Central Europeo el pasado mes de diciembre, en particular la Operación de Refinanciación a Largo Plazo (ORLP), han aliviado los problemas de liquidez de los bancos europeos, pero no han eliminado la desventaja financiera de los Estados miembros sumamente endeudados. Como las primas de alto riesgo relativas a los bonos estatales ponen en peligro los niveles de capital de los bancos, una solución a medias no basta.
De hecho, esa supuesta solución deja la mitad de la zona del euro relegada a la condición de países del Tercer Mundo que han quedado profundamente endeudados en una divisa extranjera. En lugar del Fondo Monetario Internacional, es Alemania la que está adoptando una actitud implacable, al imponerles una rígida disciplina fiscal, lo que provocará tensiones económicas y políticas que podrían destruir la Unión Europea.
Yo he propuesto un plan que permitiría a Italia y España refinanciar su deuda emitiendo letras del Tesoro con un interés de un uno por ciento, aproximadamente. Le he puesto el nombre que lleva en memoria de mi amigo Tomasso Padoa-Schioppa, que, como banquero central de Italia en el decenio de 1990, contribuyó a estabilizar la hacienda del país. Se trata de un plan bastante complicado, pero es legal y técnicamente correcto. Lo describo en detalle en mi nuevo libro Financial Turmoil in Europe and the United States (“La agitación financiera en Europa y los Estados Unidos”).
Las autoridades europeas rechazaron mi plan y prefirieron la ORLP. La diferencia entre los dos estriba en que el mío brindaría un alivio instantáneo a Italia y España. En cambio, la ORLP permite a los bancos italianos y españoles dedicarse a operaciones de arbitraje muy rentables y prácticamente carentes de riesgos, pero ha mantenido los bonos estatales al borde de un precipicio… si bien en los últimos días ha habido cierto alivio.
Mi propuesta consiste en utilizar el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF) y el Mecanismo Europeo de Estabilidad (MEDE) para asegurar al Banco Central Europeo contra el riesgo de insolvencia en relación con letras del Tesoro italianas o españolas recién emitidas que pueda comprar a bancos comerciales, lo que permitiría a la autoridad bancaria europea considerarlas equivalentes a dinero en efectivo, porque se podrían vender al BCE en cualquier momento.
Entonces a los bancos les resultaría ventajoso mantener su exceso de liquidez en forma de letras del Tesoro, mientras éstas rindieran más que los depósitos bancarios en el BCE. Entonces Italia y España podrían refinanciar su deuda a un tipo cercano al de los depósitos en el BCE, que actualmente es del uno por ciento en el caso de las reservas obligatorias y 25 puntos básicos en el de las cuentas con reservas excedentes.
Con ello mejoraría en gran medida la sostenibilidad de la deuda de esos países. Italia, por ejemplo, vería disminuir el costo medio de su endeudamiento, que actualmente es del 4,3 por ciento. La confianza se recuperaría gradualmente, los rendimientos de los bonos pendientes de pago se reducirían, los bancos dejarían de estar penalizados por los bonos estatales italianos e Italia recuperaría gradualmente el acceso al mercado con tipos de interés más moderados.
Una objeción evidente a esa estrategia es la de que reduciría el vencimiento medio de la deuda italiana y española. Yo creo, al contrario, que sería una ventaja en las actuales circunstancias excepcionales, porque mantendría la disciplina de los gobiernos de Italia y de España; ningún país interesado podría permitirse el lujo de quedar excluido del fondo del BCE.
En el caso de Italia, la disciplina disuadiría al ex Primer Ministro Silvio Berlusconi de intentar derribar el nuevo gobierno de Mario Monti (que cuenta sólo con una frágil mayoría), porque, si Berlusconi precipitara las elecciones, el electorado lo castigaría, lo que contribuiría a restablecer la estabilidad política y acelerar el regreso de Italia al mercado.
Mi propuesta satisface a un tiempo la letra y el espíritu del articulo 123 del Tratado de Lisboa. La tarea del BCE es la de proporcionar liquidez a los bancos, mientras que el FEEF y el MEDE están concebidos para evitar el riesgo de insolvencia. El BCE no facilitaría un endeudamiento suplementario de los Estados miembros, sino que simplemente les permitiría refinanciar su deuda a un costo menor.
El BCE y el FEEF, juntos, podrían hacer lo que el BCE no puede hacer por sí solo, lo que brindaría un alivio temporal para una deficiencia fatal en la concepción del euro hasta que los Estados miembros ideen una solución más permanente.
El FEEF tendría una capacidad prácticamente ilimitada para asegurar las letras del Tesoro de la zona del euro de ese modo, porque ningún país podría suspender pagos mientras el plan estuviera funcionando. Tampoco podría ningún país abusar de ese privilegio para no quedar automáticamente expulsado, lo que haría aumentar inmediatamente el costo del endeudamiento.
Por primera vez en esta crisis, las autoridades europeas emprenderían una operación para la que disponen de recursos más que suficientes. Al representar una sorpresa positiva para los mercados, invertiría su estado de ánimo. Al fin y al cabo, los mercados tienen, en efecto, estados de ánimo; de hecho, eso es lo que las autoridades deben aprender para abordar las crisis financieras.
Al contrario de lo que se dice actualmente, la solución a largo plazo debe brindar un estímulo para sacar a Europa del círculo vicioso deflacionario: la reforma estructural por sí sola no lo logrará. El estímulo debe proceder de la UE, porque los países por separado estarán sometidos a un estricta disciplina fiscal. Tendrá que estar garantizado conjunta e individualmente… y eso significa unos eurobonos con una apariencia o con otra.
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Project Syndicate
George Soros es Presidente del Soros Fund Management y del Instituto de la Sociedad Abierta.